日元大幅掉价：日本央行的做为与不当作

日元大幅掉价：日本央行的做为与不当作 今年以来，日元表现出比2021年更弱的走势，尤其是3月美联储开始升息后，日元掉价速率显著加速。5月，日元费率在历经两个月的持续掉价以后有所企稳，USD/JPY自5月中旬后维持在130下列，间距高些较大回调3.1%。但是好景不常，6月至今，日元费率再度走贬，6月21日USD/JPY升破136，更新近24年至今最大。目前日元掉价并无显著减轻的迹象，引起日本国内和全球投资人的关心。对此，我们有必要对日元大幅掉价提出下列三个疑惑。

一、日元为何迅速大幅掉价？

此次日元的大幅掉价开始于2022年3月。3月16日美联储议息会议决定升息25BPs，正式开始这轮财政政策多极化。随后不久的日本央行议息会议上，日本央行保持宽松政策，并坚持债券收益率控制(YCC)。3月日元对美金开始啦这轮的迅速货币贬值，且在随后的几个月，虽然美联储加快贷币政策收紧的脚步，且欧央行、欧洲中央银行、加拿大央行等关键央行相继跟随升息，日本央行坚持宽松政策，甚至将YCC的购债操作扩大至每日以抑止10年限日本国债利率上涨，日元掉价势不可挡。

日本央行宽松政策下，美金资产回报率提高是日元掉价的根本原因。从表面看，日本央行的宽松立场和YCC是日元短期迅速掉价的根本原因。从市场数据看，USD/JPY的走势与10年限、5年限美日国债价差均有比较显著的经验关联性。我们认为，日元掉价的根本原因，在于美金财产投资收益率提高对日元财产产生挤压。在日本央行YCC政策下，日本国债利率比较稳定，投资人买入和卖出日本国债的差价相对较小，日本国债变成相对“零风险”财产。亦在美联储迅速央行加息、美债各期限回报率攀升之时，美元资产的投资收益率攀升，投资人具有动力售出日元财产、拥有更多美元财产以提升组合收益率。

二、日本央行是否会改变政策方位？

日本通胀相对较缓，给予日本央行宽松的自信。2013年1月，日本央行第一次提出了2%的通胀目标，迄今已近10年。这期间的通胀率，除了2014年4月至2015年3月以外，其余月均低于2%，甚至在2016年年中及其2020年10月至2021年8月陷入了负数。低通胀通常代表着要求不足，因此日本央行期待克服低通胀圈套。日本央行继续实行宽松政策，其自身就可能做为“贷币状况”上升通胀，还能够导致日元掉价，产生“输入型通胀”，从而与刺激经济互相抑止。

今年4月和5月，日本CPI增速均为2.5%，关键CPI达到2.1%，其中原油、能源、电力、食品有关的项目依旧是对日本CPI同比增速奉献最大的。扣减能源和食品，日本5月关键CPI同比增速只有0.8%。针对超出2%甚至可能达到3%的通胀率，日本央行认为是可以接受的。即使是3%的通胀率，也远小于欧美目前8%以上的CPI增速和6%的关键CPI增速，从平方根角度看也并非恶变通胀。能源和食用油价格并非日本央行能够上下的，而CPI多数项目仍然可控。尽管日本央行坚持实施YCC，但日本国债利率曲线正在逐渐平整化，显示出市场对于通胀压力的担忧和对日本央行货币宽松的质疑。但总体而言，日本央行有原因坚持“短暂性”通胀论断，至少今年之内的通胀压力不足以促进日本央行改变货币政策立场。